8月份对A股和H股的投资者非常不友好，我们关注的AH两市重点指数全部下跌。其中，上证指数下跌5.2%，深证成指下跌6.9%；恒生指数下跌8.5%，恒生科技指数下跌8.1%。

8月份市场的表现的确令人失望，但是在政策层面，却是暖意洋洋，事关资本市场与经济稳增长的政策不断推出，其密集程度超出投资者预期。关于资本市场，交易印花税减半、规范减持行为、优化IPO节奏安排；在地产领域，各地积极落地认房不认贷、调整首付比率、调降存量房贷利率、居民换购住房税收优惠以及公租房税收优惠新政；在外汇和货币政策层面，央行非对称下调逆回购利率和MLF利率、下调外汇存款准备金率、商业银行进一步降低存款端利率；在税收方面，提高专项附加扣除标准、延续个税优惠政策；在实体产业方面，七部委出台《汽车产业稳增长工作方案》、六部门印发《机械行业稳增长工作方案（2023-2024年）》等等。一个个重磅政策不断推出，着力促进经济增长，积极回应资本市场关切，意在提振居民消费与投资的信心，进而实现“活跃资本市场”的目标。

但是，从市场在8月份的表现来看，非但不涨，反而大跌，投资者为何如此悲观？通过我们的观察以及和与多位行业同仁交流后发现，目前盛行三个“下跌有理”的观点：第一，我们目前面临的经济基本面困难（地产、出口等）是前所未有的，因此资本市场的估值光便宜无用，便宜后还能更便宜。第二，目前的政策力度不足以快速解决这些困难，经济基本面还要下滑。第三，交易层面的原因，比如外资撤退、量化砸盘，这些因素无法掌控。

关于这些担忧，我们有自己的看法，可能和大部分同仁的思路不同。但是，在此不进行详细论述和争辩，因为资本市场的很多事，在长期的行情走势最终落地之前，都是公说公有理婆说婆有理。此时我们只想指出，最近资本市场的整体表现其实并不新鲜，过去曾一再发生过。我们研究A股的历史发现，至少有两个时点与现在有很大的可类比性，当时监管层都做出了密集的政策应对，但在政策底之后，都出现了二次探寻市场底，我们可以回顾一下当时的情况和市场的表现：

2008年下半年，美国“次贷危机”对我国经济的影响开始显性化，出口出现负增长,大批农民工返乡。受此影响，资本市场指数也一路下跌。9月开始，“次贷危机”开始演变为全球金融危机，两房被接管、雷曼破产等事件对全球投资者造成了极大的心理冲击。从9月份开始，我国就已经开始密集加速出台各类刺激性救市政策，包括改双边征收为单边征收印花税、央企增持旗下上市公司股份、暂停IPO、降息降准等。在政策刺激下，市场先是大幅上涨，在9月19日上证指数一度涨停（9.5%），但之后市场又回头下跌了一个多月，上证最低跌至1664点（在这一个多月里，刺激政策继续不断出台）。那时下跌的理由是，当时经历的是百年一遇的金融危机，中国过去30年的经济增长模式将不再有效，类似大萧条的经济前景才刚刚开始，因此政策无用、低估值无用。如果你相信这种论调，无视政策效应的积累和经济自身周期性恢复的韧性，你将错过王炸“四万亿”推出后的超级行情。在不到一年的时间内，上证指数实现了翻倍的“快牛”上涨，不少个股更是出现了数倍的涨幅。

2018年，受去杠杆和贸易战的影响，股市也是连续下跌。从基本面角度看，当时经济不好，企业难过，2018年工业企业利润回落显著，相比2017年下滑11%，同时上市公司归母净利润同比负增长。2018年10月，高层“四大天王”直接发表公开言论力挺股市，受此影响，A股在券商板块的带领下连续暴涨。但是，好景不长，上证指数短暂反弹之后又开始回调，直到2019年1月创出新低之后才最终见底。市场之所以在重磅利好后再次下跌，是因为当时不少人担心“国进民退，民营企业将消亡”以及中美贸易战背景下出口不行，产业升级受阻。当时市场弥漫着“2018年是困难的一年，却是未来十年最好的一年”之类的论调。在这些担忧的困扰下，当时出台的政策被认为效果有限，难改大局，市场估值再便宜也是无用的。但是，如果你相信这些论调而退出股市，你将错过之后三年偏偏以民营上市公司为主力军的创业板大牛市。

从这两段资本市场历史中，我们清晰地看到，市场的局面和现在相比是何其相似：（1）股市此前经历了长期的下跌，从估值层面已经很便宜了；（2）经济层面仍有看似无法解决的长期担忧，无论是宏观数据还是微观企业盈利都表现很差；（3）高层开始救市，一方面针对实体经济，另一方面直接针对股市本身，都有政策不断出台；（4）在政策出台后，股市都先是出现了短暂上涨，然后在之前的悲观逻辑主导下继续下跌；（5）随着政策的持续出台，实质的政策支持和市场情绪都发生了从量变到质变的变化，资本市场最终都走出了底部，并开启了新一轮牛市行情。

总之，我们认为，目前市场估值水平处于历史低位，经过漫长的下跌，各种长期担忧已经被充分“price in”，经济虽差但是已经有边际改善迹象，政策态度已经明朗且各种刺激政策正在密集出台，这种的组合往往会带来资本市场大行情的转折点。

苏格拉底说，悲观者永远正确，乐观者永远前行。你将何去何从？

重要声明：本文仅供对投资风险具有充分承受能力的合格投资者参考，历史业绩不代表管理人对未来收益的保证与承诺。市场有风险，投资需谨慎。

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