《致投资者的一封信》

尊敬的各位投资者：

新年好！首先衷心祝愿大家新年快乐！作为基金的掌舵者，过去的2024年，我犹如驾驶一艘在波涛汹涌的大海中航行的船只，体会到了剧烈的波动。所幸的是，最后我们收获了一个与波动相匹配的回报。在此，衷心感谢大家的信任和不离不弃！

回顾过去的2024年，大家第一反应应该是AH股极其惨烈，与之相对应的则是永远涨不停的美股，这才使得大家纷纷在涨停板买入纳指ETF和沙特ETF。然而当12月31号的收盘的钟声敲响的时候，我们惊讶地发现真相并非完全如此。2024年全年涨幅来看，上证指数涨12.7%，沪深300涨14.7%，中证500涨5.5%，恒生指数涨17.7%，恒生中国企业指数涨26.4%，恒指科技指数涨18.7%，道琼斯指数涨12.9%，标普500指数涨23.3%，纳斯达克指数涨28.6%。这或许是80分和90分的差别，但绝对不是50分和90分的差别。仔细剖析中美市场行情，我们会发现两者都表现出巨大的结构性特征，支撑起两个市场指数上涨的中军可以说是中国的高股息资产和美国的AI资产。只不过当我们去看别人的时候总是习惯性看别人的好处，而看自己的时候往往更关注自身的短处。

这并不意外，当下全球经济的大分裂大冲突导致了这一切，股市只不过是这一切的反映而已。世界进入百年未有之大变局，旧秩序已经逐渐瓦解，新秩序正在艰难构建中。回顾历史，经济上的大衰退往往会孕育出低利率环境，而低利率环境又将孕育出新的产业机会。正如四季更迭，万物在向死而生中轮回。在这种背景下，乐观者选择去追逐代表未来的AI科技资产，而保守者则去追逐存量经济下依然能够提供稳定回报的资产。

再回到我们去年整体的投资操作，我们可能并没有做太多，但却做对了最难做的一件事——选出为数不多的中国优秀资产，并且“坐稳不动”。以我们23年年底的持仓来看，我们持仓的公司整体实现了高利润增长，这个利润增长与我们净值涨幅相匹配。我们要感谢这些优秀的上市公司，它们通过自身独特的阿尔法对抗了中国经济整体向下的系统性风险。而我们也正是因为发现这些优秀的标的，才能够做到在漫长的熊市末期始终保持进攻性的仓位，并最终等到9.24的政策反转。正如美国投资家查尔斯·艾里斯所说：“闪电劈下来的时候，你最好在场。”可以说，我们等到了“幸福闪电”时刻。

现在的我们仿佛置身于一条漫长的隧道之中，眼前一片黑暗，似乎前途未卜，不知何时才能走到尽头。然而，凝神远眺，我们隐隐约约地看到了一些微弱的光。我们虽然不知这条隧道还有多长，会历经怎样的曲折，但这些微光的存在，已足以让我们相信，最终我们一定能走出隧道，迎接光明。我想了想，这些微弱的灯光主要来自于以下几个方面：

第一束光，来自于无风险收益率的下降。当前，10年期国债收益率已大幅降至1.6%左右。大量资金在市场中寻求更具收益潜力的资产配置方向，而当前位置的资本市场无疑是最佳选择，这必然会推动整体市场估值水平上升。最近有个做实业颇有建树的老同学致电，说他想通了一个道理，既然自己现在愿意买年化收益率2%左右的理财产品，那为何不从股东回报政策稳定、商业模式稳健、经营持续性无忧的企业中选择股息率远超2%甚至5%以上的股票？这个想法朴素而有力。无风险收益率的持续下降，以及稳定资产股息率的提高，为市场筑牢了坚实的底部。

第二束光，来自于优秀行业的业绩复苏。尽管当前经济形势依然严峻，但部分行业的优秀企业，在竞争对手出清、行业格局优化的环境下，不仅成功扩大了市场份额，也显著提升了盈利能力。同时，反内卷越来越成为大家的共鸣，企业开始限制自身投资冲动，这无疑有助于盈利能力的进一步提升。我们相信未来会有越来越多优秀企业的利润率低点依次出现，并且这个低点会早于收入的低点出现，也将早于宏观经济的整体企稳。以互联网行业为例，在防止互联网资本无序扩张的引导下，我们观察到一众互联网龙头开始聚焦主业，从23年三四季度开始陆续出现业绩拐点，并且在2024年整体实现了较高的业绩增长，同时纷纷加大了回购与分红力度，而这正是互联网股票2024年超额收益的核心来源。

第三束光，来自于中国制造业的全球崛起进程。近年来，中国制造业在全球市场的竞争力显著增强，“出海”成为新的增长空间。疫情期间，“中国产能供应全球”的模式让不少优秀企业打开了海外市场，也让海外开始认识到中国产品的竞争力。略举几例：2023年中国汽车出口量首次超越日本，成为全球第一；家电行业的美的集团开始加速海外布局，最新海外收入占比已超过40%；在三一、徐工、中联等优秀企业的推动下，中国工程机械行业出口与内销收入规模基本持平。所以我们认为当下中国制造业的困局并不是产品竞争力不够，而是暂时的供需失衡。供需的问题远比竞争力的问题解决起来容易，随着“反内卷”的深入推进以及宏观需求的触底，制造业龙头企业最终必将迎来国内供需的拐点，再次进入新的盈利上升周期。

展望2025年，中国经济确实仍面临诸多挑战。通缩压力犹存，房地产市场调整持续，居民收入水平下降导致消费不足问题较为突出。但所幸，决策者们已清晰洞察问题关键，出台了一系列不断加强的针对性政策。无论是债务化解、旧城改造，还是多年后再次提及的“宽松性”货币政策和财政政策，都极具针对性。未来中国股市的投资机会值得期待。

有人因看见而相信，有人因相信而看见。而我们，坚定地选择相信中国的优秀企业的生存能力和适应能力。同时，即便有诸多的不确定性，低预期和低估值给了我们极大的安全保障，使得我们可以以非常小的代价去选择相信。

      最后，祝愿大家在2025年投资顺利，幸福安康！